Estrellas móviles en el firmamento colombiano

Dada su importancia, entender las razones del colapso reciente en esta medición es relevante. Los determinantes de esta son el crecimiento de la productividad, el crecimiento de la población en edad de trabajar, íntimamente ligado a los cambios demográficos, y el crecimiento del stock de capital. El desempeño de la productividad en Colombia ha sido mediocre de tiempo atrás; lo que es “nuevo” es el colapso de la inversión en capital fijo, antes de 2015, dicho rubro como proporción del PIB fluctuaba alrededor de 21%, ahora dicha cifra se ha mantenido por más de tres años alrededor de 17%. Los factores detrás de este colapso han sido discutidos ampliamente y sugieren que el ambiente de incertidumbre y, en menor medida, las altas tasas de interés explican este colapso.

¿Qué está pasando con la tasa de interés neutral (r*)?

La tasa de interés neutral real es aquella que, en ausencia de choques, mantiene estable la inflación y permite que la economía crezca en su potencial. Cayó globalmente desde los años 80 por factores demográficos: más ahorro para jubilaciones largas y menor demanda de inversión. El repunte reciente no obedece a la población, sino al gasto público: déficits persistentes y grandes programas de inversión que elevan la demanda de financiamiento y encarecen el capital. En Colombia, además, el consumo de los hogares ha impulsado el crecimiento postpandemia, mientras la inversión cae, reflejando un cambio en preferencias temporales que también presiona al alza la tasa neutral.

En lo que concierne al futuro, vale la pena notar que, en términos nominales, la tasa de política monetaria neutral corresponde a la tasa de interés real neutral más la meta de inflación. Esta nos indicaría entonces, el nivel que tendría la tasa de política monetaria en los próximos años una vez se logre anclar la inflación a su meta. El nivel estimado sería de aproximadamente 6%, superior al nivel de 4.5% visto antes de la pandemia. Teniendo en cuenta que la tasa de política monetaria es el piso de varias tasas de interés como la hipotecaría, se hace evidente la importancia de esta variable.

¿Qué está pasando con la Nairu (U*)?

El único astro que parece brillar en el firmamento colombiano es la Nairu (tasa de desempleo no inflacionaria). Según las estimaciones del Grupo de Análisis del Mercado Laboral del Banco de la República (Gamla), este nivel ronda hoy 10%. Se trata de un dato llamativo, pues tras la crisis de finales del siglo XX la Nairu se elevó de forma significativa y, más recientemente, existía el temor de que la pandemia dejara un efecto de histéresis duradero, es decir, que una vez que se eleva el desempleo, es muy difícil que vuelva a bajar. Sin embargo, los cálculos muestran solo un leve repunte durante la emergencia sanitaria y luego una reducción sostenida.

Dos factores explican este comportamiento: por un lado, las tasas de participación, que salvo en los últimos meses se han mantenido por debajo de los niveles pre-pandemia, contribuyendo a un desempleo más bajo; por otro, el impulso del empleo informal, que ha liderado la generación de puestos de trabajo. Dado que los empleos informales no trasladan con la misma fuerza presiones salariales a los precios como sí ocurre en el sector formal, este patrón ayuda a contener los riesgos inflacionarios en el margen, incluso en un contexto de recuperación del mercado laboral.

Finalizo esta columna haciendo notar la gran diferencia entre el navegante y el hacedor de política macroeconómica. Mientras el primero deja en manos de las estrellas su destino, el segundo tiene la capacidad de modificar el firmamento. El panorama que muestra el firmamento colombiano es complejo: el potencial de crecimiento se ha reducido, la tasa neutral se ha elevado y solo la Nairu parece sonreír. Pensar el largo plazo -más inversión, mayor productividad, mejor calidad del empleo- es la única forma de no navegar a la deriva.